近日，苏州贝康医疗股份有限公司（HK:02170，下称“贝康医疗”）对外发布了2024年度报告。在医疗板块行情低迷的2024年，该公司逆势增长43.8%的收入表现超出销售预期。

　　但令人叹惋的是，贝康医疗的种种努力与成效似乎并未赢得二级市场的青睐，该公司的股价在2021年短暂来到历史最高点后便“跌跌不休”，眼下跌幅已超过90%，市值规模也大幅缩水，不复当年近百亿的荣光。

　　截至2025年5月10日收盘，贝康医疗的市值仅为个位数，约8亿港元。显然，对于现阶段的贝康医疗而言，撬动投资者信心提升的关键点已经不仅仅是业绩的增长。

　　成立于2010年的贝康医疗，主攻的正是第三代试管婴儿技术的PGT技术。简单来说，就是通过检测胚胎或极体DNA，筛选出染色体或基因正常的胚胎进行移植，提高妊娠成功率，降低遗传病或流产风险。

　　经过五年的技术耕耘，贝康医疗于2015年开始推动全球第一个三代试管婴儿产品向国家药监局注册，并在中国辅助生殖领域第一个进入国家创新医疗器械绿色通道，不断加速推进商业化步伐。

　　目前，贝康医疗已经形成了服务辅助生殖全产业链的试剂、耗材、仪器及设备等产品的架构，能够围绕遗传实验室、胚胎实验室、男科实验室、冷冻实验室和软件实验室五大实验室场景，为机构和医生提供一站式医疗设备解决方案。

　　其中，贝康医疗的PGT-A试剂盒是中国唯一获国家药监局批准的非整倍体产品，具有全面的染色体筛查(CCS)能力，临床试验中的妊娠率及流产率分别为72.0%和6.9%。截至2024年末，该产品的收入约4330万元，毛利率为67.7%。

　　贝康医疗的PGT-M试剂盒则用于在胚胎植入母体前检测单基因缺陷，已于2024年3月完成临床试验，预计将于2025年获得国家药监局的注册批准；PGT-SR试剂盒则用于检测染色体结构重排，预计将于2026年获得注册批准。

　　随着产品管线的成熟，贝康医疗的收入规模也不断增长，由2021年的1.07亿元稳步提升至2023年的2.08亿元，复合年增长率近40%。该公司的收入在2024年进一步提升至2.99亿元，43.8%的增速也相当显著。

　　在新品研发方面，贝康医疗自主研发的BSG800超低温存储仪获江苏省二类医疗器械注册证并入选首台（套）重大装备名单，国产高通量基因测序仪DA5000、中国首个实现活检测智能设备BKA210也取得注册证书，丰富产品矩阵。

　　值得注意的是，通过并购全球生育产品供应商Genea Biomedx(下称“BMX”)，贝康医疗迈出了国际化新征程，先后与澳大利亚Genea、西班牙IVIRMA、美国Gattaca等多个国际集团进行合作。

　　2024年，贝康医疗的海外销售网络覆盖30个国家超1000家医疗机构，欧洲、北美、亚太三大区域的销售收入分别为5843.1万元、2132.8万元和1745.3万元，均实现了不同程度的增长，全球化布局成效显著。

　　就在财报发布的前两个月，贝康医疗宣布将通过BMX与新加坡Rhea Labs集团达成合作。双方将共同拓展欧美、南美和东南亚等地区的辅助生殖行业市场，打造更智能、更全面的试管婴儿(IVF)诊所。

　　消息一经公布，便成为了市场热议的焦点，次日（即2025年2月26日）贝康医疗的股价应声大涨，最高来到3.93港元/股，当日最终涨幅达到9.20%，报收3.68港元/股，股价创2024年11月7日以来的新高。

　　但对于贝康医疗而言，此等涨幅不过九牛一毛。上市之初，贝康医疗可谓是当之无愧的资本市场宠儿，发行价高达27.36港元/股，开盘涨幅便超12%，市值一度接近80亿港元，且投资者阵容强大。

　　然而，贝康医疗的股价在上市第一个月达到34.85港元/股的峰值后，便开始持续走低，不到一年半的时间便跌去了近90%，2024年12月甚至一度跌至不足3港元/股。截至2025年5月9日收盘，贝康医疗报收2.96港元/股。

　　不仅股价难言乐观，贝康医疗的总市值也出现了大幅缩水，截至2025年5月9日收盘，该公司的总市值仅约8亿港元。若按照贝康医疗上市首日收盘约74亿港元的市值进行计算，其市值已减少66亿港元，相对缩减约90%。

　　这不禁令人疑惑，为何持续上扬的经营规模与研发技术曲线，无法帮助贝康医疗提振二级市场的信心？一个最直接的原因便是，该公司虽然已经实现商业化，但至今未能找到盈亏之间的平衡点。

　　2020年至2023年，贝康医疗的归母净亏损分别为8.77亿元、1.44亿元、1.23亿元和1.92亿元；但在2024年收入增长超40%的情况下，其亏损幅度却逆势增长23.1%至2.37亿元，大有“越卖越亏”之势。

　　从成本端来看，由于销售成本随销售的增加而增长，以及新加坡BMX收购事项后纳入销售成本，贝康医疗的销售成本由2023年的1.17亿元增至2024年的1.63亿元，增幅高达39.7%，直接压缩了该公司的盈利空间。

　　即便贝康医疗在财报中透露，其全面推广的全时差培养箱（Geri®）注册证正在加速审批，预计在2025年实现进口转国产，可实现30%以上的成本降低，但该公司能否靠产品升级找到盈利的突破口，仍有待时间检验。

　　另一方面，尽管近年来我国正加快完善生育支持政策体系，但当前辅助生殖的需求量与渗透率依旧还有不少提升空间。根据2022年国家卫健委公布的数据，我国每年约有30万名试管婴儿诞生，仅占全国新生儿总数的3%。

　　锐观网发布的《2023-2028年中国辅助生殖服务投资规划及前景预测报告》亦显示， 2023年欧洲和美国的辅助生殖服务渗透率预计将分别达到36.0%、33.0%；相比之下，中国的辅助生殖服务渗透率仅为9.2%。

　　此外，辅助生殖本身也存在治疗难度大、周期长、费用高等问题，我国政府对生殖辅助机构的监管也相当严格，相关牌照审批十分谨慎。因此，虽然贝康医疗面向的是一个拥有巨大潜力的蓝海市场，但时至今日回报率仍然有限。

　　无论从哪个维度看，辅助生殖在国内市场的发展，都注定将经历一个缓慢且持续的过程。对于贝康医疗而言，还需在认知培育、降本增效方面久久为功，毕竟商业化变现的能力，将直接决定资本市场对该公司长期发展潜力的看法。